правильными они ни были, означают дальнейшее следование капиталистическим курсом в тот самый момент, когда капиталистический строй дал сбой. Они лишь подольют масла в огонь. Не имеет смысла продавать государственные активы, когда они стоят гроши (разумеется, для продавца, а не для покупателя).
Повышение процентных ставок ради укрепления валюты является искаженным подобием той системы привязки к золоту, которую использовал Банк Англии в XIX веке. В наши дни МВФ принуждает доверчивые правительства к таргетированию процентных ставок, повышая последние до двузначных величин. Эта стратегия почти никогда не срабатывает, поскольку прямой связи между целевой процентной ставкой и сокращением денежной базы, действительно способным поддержать курс валюты, не существует. Повышение ставки обычно оправдывают стремлением повысить привлекательность облигаций, хотя для всех очевидно, что самый привлекательный долг в мире — госдолг развивающихся стран — торгуется по низким процентным ставкам. Любой трейдер скажет, что падающие процентные ставки куда привлекательнее растущих. Даже если высокие процентные ставки способны вызвать интерес к отдельным краткосрочным облигациям (хотя покупка облигаций и покупка валюты — совершенно разные вещи), высокие ставки способны убить интерес практически ко всем другим видам активов, начиная от долгосрочных облигаций и заканчивая акциями и недвижимостью. Оказывая удушающее воздействие на финансирование и инвестиции, высокие процентные ставки в действительности снижают спрос на деньги, что ведет к дальнейшему падению валюты. Чтобы понять, что происходит при неоправданном повышении плановых процентных ставок, представьте себе, что случится в США, если Федеральный резерв вдруг поднимет свою ключевую ставку до 25 %. Вряд ли облигации Казначейства США станут более привлекательными. Крах фондового рынка поразит воображение. Доллар в результате почти наверняка обвалится (см. рис. 14.5).
Рис. 14.5. Курс доллара США в корейских вонах и процентная ставка по недельным межбанковским кредитам
Поддерживать падающую валюту следует иначе — сначала объявить о намерении поддержать ее курс, а затем сократить денежную массу с помощью операций на открытом рынке. Это приведет к непродолжительному повышению краткосрочных процентных ставок, однако в долгосрочной перспективе поможет понизить ставки, поскольку риск падения валюты будет сведен к минимуму. В действительности ставки снижаются уже на третий день, максимум на пятый. Так, в Гонконге, где механизм валютного регулирования действовал через коррекцию денежной базы, краткосрочная межбанковская ставка предложения (HIBOR) во время Азиатского кризиса порой взмывала вверх, но в целом удерживалась в пределах 4–6%. При этом Гонконг ввел один из самых успешных механизмов валютного регулирования в мире, в то время как бразильский реал обрушился — несмотря на то, что целевая процентная ставка превысила 35 %! По мере снижения рисков валюта начинает вызывать доверие, спрос на нее растет. Механизм управления валютой — такой как предложенный Стивом Ханке в Индонезии — автоматически сократил бы предложение денег и поддержал бы рупию. Однако для резкого повышения спроса на рупию было бы достаточно, если бы в связи с введением механизма валютного управления доверие к ней окрепло (на самом деле достаточно даже информации о намерении ввести такой механизм). Сокращать предложение рупий не пришлось бы. И в самом деле, механизм валютного управления может увеличить спрос на деньги! (См. рис. 14.6.)
Рис. 14.6. Гонконг: однодневная ставка по межбанковским кредитам, 1997–2000
Южная Корея, Таиланд и Индонезия именно так и поддержали свои валюты: сначала они объявили о намерении восстановить прежний курс, а затем сократили предложение денег с помощью изменения монетаристских целевых показателей. Банк Таиланда ежедневно публиковал курс бата к золоту на своем сайте, аналогичная информация появлялась на страницах Bangkok Post. Неудивительно, что бат быстро вернулся на уровень 1996 года. Управление денежной базой в очередной раз оказалось главным инструментом денежной политики. Тайский бат и южнокорейская вона начали расти в январе 1998 года. С января 1998 года по январь 1999 года денежная база Таиланда увеличилась всего на 1 %, а денежная база Кореи за тот же период сократилась на 14 %. Подобно Банку Таиланда, Южнокорейский Центробанк возвратил вону ровно на тот уровень, где она находилась до кризиса — около 305 000 вон за унцию золота. Однако к тому времени этот уровень грозил дефляцией, и воны пришлось немного понизить.
В результате Азиатского кризиса большинство интеллектуалов наконец стало понимать, что денежная система может быть либо мягкой, либо твердой. Либо она подчиняется определенным правилам, либо-денежно-кредитным властям, действующим по своему усмотрению. Денежные системы, определяемые как «фиксированные, но поддающиеся корректировке», то есть сочетающие в себе фиксированные валютные курсы с произволом денежно-кредитных властей, пытающиеся быть мягкими и твердыми одновременно, внутренне противоречивы и обречены на провал. С одной стороны, мы имеем автоматически действующий механизм валютного регулирования, привязанный к другой валюте или к золоту. С другой — плавающую валюту, курсом которой неумело управляют бюрократы. Посередине — ничейная земля.
К сожалению, после Азиатского кризиса большинство интеллектуалов стало склоняться в сторону мягких денег. Плавающие валютные курсы вызывают постоянное, хроническое истощение экономики, зато они не могут внезапно обрушиться. В определенном смысле они постоянно находятся на грани обрушения. Плавающие валютные курсы представляют собой не столько денежную систему, сколько отсутствие всякой системы.
Азиатский кризис стал сценой, на которой разгорелись публичные прения между малайзийским премьер-министром Махатхиром Мохамадом и инвестором Джорджем Соросом. Махатхир сразу же определил, что главной причиной кризиса стала нестабильность азиатских валют, и обвинил во всем валютных спекулянтов, прежде всего Сороса, который получил известность в 1992 году благодаря тому, что обвалил британский фунт стерлингов. Сорос и Махатхир имели много общего. Махатхир обвинял не столько подобных Соросу спекулянтов, сколько монетарный хаос, позволивший им разбогатеть. Махатхир позже провозгласил, что миру необходима единая валюта, которая позволит навсегда покончить с нестабильностью валютных курсов. Сорос долгое время придерживался сходных взглядов: в 1980-е годы он сам выступил с предложением создать единую мировую валюту. Известный финансист Марк Мобиус, управляющий фондом Templeton, предложил свое решение этой проблемы в статье, опубликованной в Wall Street Journal в феврале 1998 года, в самый