Юджин Фама начал изучать закономерности колебаний биржевых курсов акций в начале 1960-х. Прочитав большое количество литературы, он изучил всю доступную информацию о поведении фондового рынка и сделал следующий вывод: курсы акций не поддаются прогнозированию из-за высокой эффективности рынка. На эффективном рынке, по мере того как информация становится доступной, многие умные люди активно используют ее таким образом, что это вызывает незамедлительное изменение курсов акций еще до того, как из этого кто-либо сможет извлечь выгоду. В любой произвольно взятый момент времени биржевые курсы отображают всю имеющуюся информацию об акциях. Следовательно, прогнозам относительно будущего развития событий нет места в контексте эффективного рынка, поскольку курсы акций корректируются слишком быстро.
Точка зрения Баффета на риск
Согласно современной портфельной теории, степень риска определяется неустойчивостью (волатильностью) курсов акций. Однако на протяжении всей своей карьеры Баффет всегда воспринимал падение курса акций как возможность заработать деньги. В таком случае кратковременное падение курса акций на самом деле сокращает степень риска. Баффет подчеркивает: «Для владельцев компании – а мы считаем акционеров именно владельцами компании – академическое определение риска совершенно неуместно в контексте нашего понимания инвестиционной деятельности, причем в такой степени, что попытки применить это определение только приводит к созданию абсурдных ситуаций» [9].
Баффет совсем по-другому определяет риск. В его понимании риск связан с возможностью ущерба, нанесенного инвестору. Это фактор формирования действительной стоимости компании, а не поведения курсов на фондовом рынке. Финансовый ущерб бывает причинен в результате некорректной оценки будущей прибыли от бизнеса компании, а также неконтролируемого, не поддающегося прогнозированию влияния налогов и инфляции.
Кроме того, Баффет считает, что риск неразрывно связан с инвестициями. По его мнению, если инвестор покупает акции сегодня с намерением продать их завтра, он тем самым заключает рискованную сделку. Возможность предсказать, повысится или упадет курс акций за такой краткий временной интервал, равна вероятности того, какой стороной упадет подброшенная монета, – другими словами, инвестор проиграет в пятидесяти случаях из ста. Однако, как утверждает Баффет, если инвестор увеличит промежуток времени, на протяжении которого он намерен держать акции (инвестиционный горизонт), до нескольких лет (безусловно, при условии что покупка этих акций была хорошо продумана), тогда вероятность успеха существенно увеличивается.
Точка зрения Баффета на диверсификацию
Представление Баффета о риске определяет и сущность его стратегии диверсификации – по этому вопросу его точка зрения также прямо противоположна современной портфельной теории. Согласно этой теории, основное преимущество широкой диверсификации портфеля акций заключается в том, что это позволяет смягчить последствия неустойчивости биржевых курсов акций. Но если инвестор не проявляет беспокойства по поводу колебаний курсов (как это делает сам Баффет), в таком случае он увидит диверсификацию портфеля совсем в другом свете.
Уоррену Баффету известно, что многие так называемые ученые мужи могут расценивать стратегию Berkshire как более рискованную, но он не разделяет этой точки зрения. «Мы убеждены в том, что политика концентрации портфеля может существенно снизить степень риска, в случае если такая концентрация повышает, как и должно происходить на самом деле, заинтересованность инвестора в успехе бизнеса компании, а также его уверенность в основополагающих экономических характеристиках деятельности этой компании еще до покупки ее акций» [10]. Осознанное сосредоточение усилий на нескольких избранных компаниях позволяет инвестору внимательно изучить их деятельность, а также точно определить их действительную стоимость. Чем больше инвестор знает о компании, в которую он намерен вложить свои средства, тем меньше степень риска, которому могут подвергнуться его инвестиции.
«Диверсификация служит защитой от неосведомленности, – говорит Баффет. – Если вы хотите обезопасить себя от любых неприятностей, связанных с ситуацией на рынке, то должны вести себя как владелец, независимо от того идет речь о целой компании или только о ее акциях. В этом нет ничего плохого. Это самый надежный подход для тех, кто не знает, как необходимо анализировать деятельность компаний» [11].
Точка зрения Баффета на теорию эффективного рынка
Для Баффета главная проблема в теории эффективного рынка заключается в следующем: эта теория не приносит никакой пользы инвесторам, которые анализируют всю доступную им информацию (как того требует Баффет), что и дает им конкурентное преимущество.
Тем не менее, теорию эффективного рынка с фанатичным рвением преподают во всех школах бизнеса, и это в высшей степени удовлетворяет Баффета. «Естественно, плохая услуга, оказанная студентам и доверчивым профессиональным инвесторам, которые приняли теорию эффективного рынка на веру, – это одновременно и очень большая услуга нам и всем последователям Грэхема, – отметил Баффет с иронией. – Если рассуждать эгоистично, нам следовало бы платить учебным заведениям за то, чтобы они никогда не прекращали преподавать студентам теорию эффективного рынка» [12].
На протяжении многих лет современная портфельная теория защищает инвесторов, которые обладают ограниченными знаниями и пониманием того, как следует оценивать деятельность компании. Но такая защита не дается бесплатно. По мнению Баффета, современная портфельная теория учит добиваться средних результатов. Но я думаю, что каждый человек может понять, как добиваться результатов, в пять раз превышающих средние» [13].
Суперинвесторы из «Баффетвилля»
Одна из величайших книг об инвестициях впервые увидела свет в 1934 г., в разгар Великой депрессии. Книга «Анализ ценных бумаг» (Security Analysis), написанная Бенджамином Грэхемом в соавторстве с Дэвидом Доддом, получила признание во всем мире как классический труд по инвестициям. Она переиздавалась пять раз на протяжении шестидесяти пяти лет. Невозможно переоценить ее влияние на современный мир инвестиций.
Через пятьдесят лет после первой публикации книги Школа бизнеса Колумбийского университета организовала семинар, проведением которого планировалось отметить годовщину выхода этого фундаментального труда. Уоррен Баффет, один из самых известных бывших воспитанников школы, а также один из наиболее знаменитых современных последователей подхода к инвестициям, опирающегося на принцип «цена/стоимость», разработанный Грэхемом, обратился к участникам семинара с речью. Он назвал ее так: «Суперинвесторы из Грэхем-Доддсвилля», и, как и все, что говорит Баффет, эта фраза стала такой же классической, как и книга, о которой это было сказано [14].