IV
На практике мы молчаливо соглашаемся, как правило, опираться на то, что в действительности является условностью. Суть этой условности — хотя она, конечно, не так уж проста — заключается в допущении, что существующее положение дел будет сохраняться неограниченно долго, если только у нас нет особых оснований ждать перемен. Это не означает, что мы в самом деле верим в неограниченно долгое сохранение существующего положения дел. Весь наш опыт говорит о том, что это совершенно невероятно. Действительные результаты инвестиций за целый ряд лет редко согласуется с первоначальными предположениями. Не подходит и способ рационально обосновать наше поведение ссылкой на то, что для человека, находящегося в полном неведении, ошибки в том или другом направлении равновероятны, так что ему остается сформировать некое среднестатистическое предположение, основывающееся на этих равных вероятностях. Ведь легко показать, что предположение об арифметическом равенстве вероятностей, основывающееся на ситуации полного неведения, ведет к абсурду. На практике мы исходим из того, что существующая рыночная оценка, как бы она ни сложилась, точно отражает имеющиеся у нас знания факторов, которые будут влиять на доход от инвестиций, и что эта оценка меняется лишь в соответствии с изменением наших знаний. Между тем, философски рассуждая, она не может быть таким единственно правильным отражением, поскольку полученные нами знания не обеспечивают достаточной основы для предположений, рассчитанных с математической точностью. Фактически на рыночную оценку влияют и все те соображения, которые не имеют никакого отношения к ожидаемому доходу.
Тем не менее вышеописанный условный метод расчета совместим с высокой степенью преемственности и постоянства в наших делах до тех пор, пока можно полагаться на то, что эта условность принимается всеми участниками.
В самом деле, если существуют организованные рынки инвестиций и если можно полагаться на сохранение разделяемого всеми условного метода рыночной оценки, инвестор вправе подбадривать себя той мыслью, что единственный риск, на который он идет, — это возможность появления новой информации относительно ближайшего будущего, о вероятности чего он может попытаться составить свое собственное мнение; и вряд ли такая вероятность будет особенно велика. Поскольку вышеназванное соглашение сохраняет силу, только такие перемены могут оказать влияние на объем его инвестиции, и инвестору не грозит опасность потерять сон только из-за того, что он не имеет ни малейшего представления, сколько будет стоить вложенный им сегодня капитал десять лет спустя. Таким образом, отдельный инвестор с достаточным основанием считает свое вложение "надежным" в отношении коротких периодов времени, а значит, и в отношении последовательности любого числа коротких периодов, если он может быть вполне уверен в том, что не рухнут условия игры; и считает, что поэтому у него есть возможность пересмотреть свое суждение и изменить размер вложенного им капитала, прежде чем успеет произойти что-нибудь серьезное. Инвестиции, будучи "закрепленными" с общественной точки зрения, становятся тем самым "ликвидными" для отдельных лиц.
Механизм такого рода, как я уверен, и явился основой, на которой сложились наши ведущие рынки капиталов. И нет ничего удивительного в том, что условность, на которую он опирается и которая с абсолютной точки зрения выглядит столь произвольной, имеет свои слабости. Именно ее непрочность и создает в немалой степени современную проблему обеспечения достаточных размеров инвестиций.
V
Можно вкратце упомянуть ряд факторов, благодаря которым эта непрочность особенно заметна.
1. В совокупных капиталовложениях общества постепенно растет доля акций, которые принадлежат лицам, не принимающим участия в управлении и не обладающим специальными знаниями о вещах, имеющих отношение к настоящему или будущему данной отрасли. В результате серьезно ослаблен элемент действительного знания в оценке соответствующих предприятий или бумаг как теми, кто владеет ими, так и теми, кто намеревается их купить.
2. Ежедневные колебания прибылей от текущих вложений капитала, которые явно носят преходящий характер и незначительны по размерам, имеют тенденцию оказывать до абсурда чрезмерное влияние на рынок. Говорят, например, что акции американских компаний, производящих лед, летом, когда прибыли в соответствии с сезоном повышаются, продаются, как правило, по более высокой цене, чем зимой, когда лед никому не нужен. День, когда в Англии не работают банки, может поднять рыночную цену британских железных дорог на несколько миллионов фунтов стерлингов.
3, Условная оценка, которая складывается как результат массовой психологии большого числа несведущих индивидуумов, подвержена резким изменениям под влиянием внезапных колебаний в мнениях, обусловленных факторами, которые в действительности не имеют большого значения для ожидаемых доходов: да и нет достаточных оснований ждать устойчивости этой оценки. В частности, в неспокойные времена, когда в меньшей степени, чем обычно, можно рассчитывать на неопределенно долгое сохранение существующего положения дел, хотя и не было явных поводов ждать каких-то определенных перемен, рынок попадает под влияние смены оптимистического и пессимистического настроений, которые не имеют разумных причин и все же в известном смысле закономерны там, где отсутствует солидная база для здравых расчетов.
4. Есть еще одна характерная деталь, которая особенно заслуживает нашего внимания. Можно было бы полагать, что конкуренция между квалифицированными профессионалами, обладающими рассудительностью и знаниями выше уровня среднего частного инвестора, нейтрализует причуды неосведомленного индивидуума, предоставленного самому себе. На деле, однако, энергия и искусство профессиональных инвесторов и биржевых игроков часто направляются в иную сторону. Большинство этих лиц в действительности весьма озабочены не тем, чтобы составить наилучший долгосрочный прогноз ожидаемого дохода от инвестиций за все время их эксплуатации, а тем, чтобы предугадать немного раньше широкой публики изменения в системе взаимно разделяемых условностей как основы рыночной оценки. Их интересует не реальная стоимость какого-то объекта вложения капитала для человека, который покупает его с тем, чтобы "приберечь" его для себя, а то, как рынок будет оценивать его под влиянием массовой психологии через три месяца или через год. При этом такое поведение отнюдь не является результатом какой-либо дурной наклонности. Оно неизбежно связано с рынком инвестиций, организованным, как было описано выше. Ведь не имеет смысла вкладывать 25 ед. капитала в предприятие или ценные бумаги, ожидаемый доход от которых оправдывает, по вашему мнению, даже и затрату в 30 ед., если в то же время вы полагаете, что спустя три месяца рынок оценит их в 20 ед.
Итак, профессиональный инвестор волей-неволей вынужден уделять внимание предвидению надвигающихся перемен, будь то новые данные или изменения в общей атмосфере — точнее, тех из них, которые, как он видит из опыта, оказывают наибольшее влияние на массовую психологию рынка. Таково неизбежное порождение рынков инвестиций, организованных во имя так называемой ликвидности. Ни один из принципов ортодоксальной финансовой науки, несомненно, не является более антисоциальным, чем фетиш ликвидности доктрина, согласно которой высшая добродетель для инвестиционных институтов — это концентрировать свои ресурсы в "ликвидных" ценных бумагах. При этом не учитывается, что для общества в целом не существует такой вещи, как ликвидность вложенного капитала. Социальной целью квалифицированно осуществляемых инвестиций должно быть разрушение темных туч времени и невежества, заволакивающих наше будущее. Фактическая же личная цель большинства квалифицированных инвесторов сегодня — это "опередить пулю", как метко выражаются американцы, перехитрить толпу и сплавить поддельную или истертую монету ближнему.
Это состязание в хитроумии — в том, чтобы предугадать за месяц-другой вперед, на чем будет основываться условная оценка, а вовсе не в том, чтобы оценить ожидаемый доход от инвестиций за долгий ряд лет, — не требует даже наличия простаков из публики, насыщающих утробы профессионалов; все это профессионалы могут разыгрывать в своем собственном кругу. Также нет необходимости в том, чтобы все простодушно верили, что условный базис оценки действительно сохранит надолго свою силу. Это, так сказать, игра в "снап", "старую деву", "музыкальные стулья" — развлечение, где побеждает тот, кто скажет "снап" не слишком рано и не слишком поздно, кто отпасует "старую деву" своему соседу раньше, чем закончится игра, кто захватит для себя стул в тот момент, когда умолкнет музыка. В эти игры можно играть с удовольствием и большим подъемом, хотя все играющие знают, что по кругу ходит именно "старая дева" или что. когда умолкнет музыка, кто-то останется без стула.