1. Он может агрессивно восстанавливать баланс портфеля без необходимости иметь дело с клиентами, которых раздражает покупка малоэффективных активов. В часто приводимой аналогии успешное инвестирование приравнивается к езде на автомобиле навстречу потоку по улице с односторонним движением. Это довольно трудно даже на собственном автомобиле. И это почти невозможно, если вы управляете роллс-ройсом, владелец которого находится на заднем сидении и паникует при каждом попадании в рытвину и при каждом возможном столкновении.
2. Мелкий инвестор может вложить деньги в акции мелких компаний. Крупные институциональные инвесторы не могут этого сделать из-за тех огромных сумм, которые они должны инвестировать. Вы можете купить лишь определенное количество акций мелкой компании, которые неактивно торгуются, прежде чем их цена вырастет насколько, что трудно будет обоснованно ожидать дохода.
3. Вас не уволят после плохого квартала. Даже у самого успешного инвестора случаются периоды неудач, иногда длящиеся годами. У Джо Ди Маджо[3] были резкие падения, и Уоррен Баффетт тоже время от времени проигрывает. Что более важно, даже самое искусное распределение активов часто приносит более низкие результаты, чем рынок, обычно определяемый индексом Доу-Джонса или S&P 500. На деле большинство успешных стратегий распределения активов будут проигрывать эффективности индексов Доу-Джонса и S&P 500 примерно четыре года из десяти лет.
Для иллюстрации этой позиции я рассчитал портфели с границей эффективности для семи активов, представленных на рис. 4.9 и 4.10, за весь период с 1970 по 1996 г. Лучшая доходность была получена при примерно равном сочетании долей акций мелких компаний США, японских компаний и компаний, занимающихся добычей драгоценных металлов. Конечно, вероятность того, что это распределение окажется столь же успешным в будущем, низка: этому распределению недостает здравого смысла, и оно не выдерживает проверки на благонадежность с любой стороны. Тем не менее именно такое сочетание более чем на 3 % превысило годовую доходность индекса S&P за период с 1970 по 1996 г. И все же это чрезвычайно успешное распределение продемонстрировало более низкую эффективность, чем индекс S&P, за 12 из 27 лет изучения, то есть в 44 % случаев. Я зайду еще дальше и скажу, что если ваше распределение активов никогда значительно не проигрывает в эффективности индексу S&P 500, то вы, вероятно, делаете что-то не так. Профессиональный инвестор, отстающий с точки зрения эффективности, испытывает огромное желание купить любимые акции всех и каждого. Такой поступок обычно является прелюдией к краху.
Легко попасть под влияние красноречивого анализа рынка, который мы наблюдаем в газетах или по телевидению. Часто, слушая аналитика, выступающего по ТВ, я подключаю свой компьютер к сайту компании Morningstar и смотрю, не является ли этот аналитик управляющим публичного взаимного фонда закрытого или открытого типа. Результаты весьма поучительны. Известный рыночный аналитик, которому приписывают то, что он предсказал крах рынка в 1987 г., фактически управлял взаимным фондом от имени крупнейшей инвестиционной фирмы, которая настолько проигрывала рынку с точки зрения эффективности, что, в конце концов, закрылась. Другой аналитик, регулярно появляющийся перед 20 миллионами телезрителей в очень популярной инвестиционной телепрограмме, которому также приписали прогнозирование краха, управляет несколькими фондами закрытого и открытого типа, чью эффективность из соображений гуманности можно назвать посредственной. Рекомендации известного журналиста, который регулярно выступает в телепрограмме, посвященной рынкам и идущей в прайм-тайм, проанализировали двое уважаемых ученых. Они выяснили, что если бы вы в действительности последовали его советам, то несли бы годовые убытки в размере 5,4 в течение 13 лет. И этот список можно продолжить.
Подобно тому как страстный неопытный игрок случайно срывает банк, эти «профессионалы» случайно получают более высокие результаты, чем терпеливый индивидуальный инвестор. В реальности именно мелкий инвестор с его четкой стратегией распределения активов имеет несправедливое преимущество перед профессионалом. Цель – разработка долгосрочной стратегии, чтобы можно было стать охотником, а не мишенью.
Резюме
Можно изучить поведение портфеля с различным сочетанием активов, используя исторические данные. Эти методы говорят нам следующее.
1. Добавление небольшого количества акций в портфель, состоящий из облигаций, увеличивает доходность, одновременно немного снижая риск; даже инвестор, пытающийся избежать риска полностью, должен владеть некоторым числом акций.
2. Добавление небольшого количества облигаций в портфель, состоящий из акций, существенно уменьшает риск, при этом лишь немного снижая доходность.
3. Для снижения риска отдавайте предпочтение краткосрочным (от шести месяцев до пяти лет), а не долгосрочным обязательствам.
4. Акции мелких компаний необходимо разбавлять больше облигациями, чем акциями крупных компаний, чтобы получить ту же самую степень риска (то есть соотношение акций мелких компаний с облигациями 50/50 будет иметь примерно ту же степень риска, что и соотношение акций крупных компаний с облигациями 75/25).
5. Опасайтесь недавности и не впечатляйтесь излишне доходностью различных классов активов за периоды меньше двух-трех десятилетий. Несмотря на плохие результаты в последнее время, иностранные акции и акции мелких компаний должны найти место в вашем портфеле.
6. Периодически восстанавливайте баланс своего портфеля и возвращайте его назад к стратегическому распределению. Это увеличит вашу долгосрочную доходность и повысит инвестиционную дисциплину.
5. Оптимальное распределение активов
Давайте повторим то, что мы узнали до сих пор.
1. Долгосрочная (ожидаемая) доходность и риски по многим видам акций и облигаций хорошо известны. К сожалению, за периоды до 10 или 20 лет реальная доходность может быть значительно выше или ниже, чем ожидаемая доходность. Степень разброса по сравнению со средним значением известна как стандартное отклонение (SD) и практически является синонимом риска.
2. Эффективная диверсификация портфеля может увеличить доходность при одновременном уменьшении риска. Достижение максимальной выгоды от эффективной диверсификации требует периодического восстановления баланса состава портфеля и возвращения его к целевому, или стратегическому, составу. Часто это бывает трудно сделать с эмоциональной точки зрения, поскольку такое восстановление почти всегда подразумевает движение против настроений рынка.
3. Нравится вам это или нет, вы являетесь инвестиционным управляющим. Большинство различий в эффективности управляющих связано именно с распределением активов. Эффективное распределение активов является критически важным и не таким уж сложным. Долгосрочный успех в индивидуальном выборе ценных бумаг и подходящего момента на рынке крайне труден; к счастью, он почти не имеет значения. О неспособности выбрать подходящий момент на рынке и ценные бумаги будет рассказано в главе 6.
4. Поскольку нельзя прогнозировать будущее, невозможно определить заранее, каким окажется наилучшее распределение активов. Наша цель состоит скорее в поиске такого распределения, которое станет достаточно эффективным при самых разных обстоятельствах.
5. Гораздо важнее придерживаться своего целевого распределения активов в хорошие и плохие времена, чем выбрать правильное распределение активов.
Расчет оптимального распределения
Прежде всего, давайте определимся с тем, что мы имеем в виду, когда говорим об оптимальном распределении. По сути, речь может идти об одном из трех видов распределения: будущем, гипотетическом или историческом. Вы можете определить оптимальный будущий состав портфеля не в большей мере, чем вырастить крылья и полететь, стать самым успешным игроком баскетбольной команды «Лейкерс» или завоевать титул «Мисс Америка». Любой, кто скажет вам, что он знает оптимальное будущее распределение, должен находиться в тюрьме или в сумасшедшем доме. (И если бы вы в действительности были способны на это, то эта книга не понадобилась бы. Вы бы знали будущую доходность по всем классам активов без всякого распределения активов. Вам потребовался бы только опытный водитель, чтобы возить вас в шикарном авто между вашими виллами в престижных курортных местечках.)
Гипотетическое оптимальное распределение относится к процессу постулирования набора доходностей, стандартных отклонений и корреляций для последующего расчета оптимального распределения при этих исходных данных.